IPO ของ Anthropic ใกล้เข้ามา: มูลค่า 2 ล้านล้านดอลลาร์จะผ่านบททดสอบความสามารถในการทำกำไรได้หรือไม่?

Anthropic กำลังเร่งเดินหน้าสู่การเป็นบริษัทมหาชน โดยตั้งเป้าระดมทุนในระดับที่อาจเทียบเท่าหรือสูงกว่าสถิติที่ SpaceX เคยทำไว้เมื่อเดือนมิถุนายนที่ผ่านมา บริษัทได้ยื่นแบบแสดงรายการข้อมูล S-1 แบบลับ (confidential draft S-1) ต่อสำนักงานคณะกรรมการกำกับหลักทรัพย์และตลาดหลักทรัพย์สหรัฐฯ (SEC) เมื่อวันที่ 1 มิถุนายน และอาจเปลี่ยนเป็นการยื่นแบบสาธารณะได้เร็วที่สุดภายในสิ้นเดือนนี้ กระแสข่าวในตลาดคาดการณ์ว่าอาจมีการทำโรดโชว์ในเดือนกันยายน และกำหนดเข้าตลาดในเดือนตุลาคม แม้ว่าไทม์ไลน์เหล่านี้จะยังไม่ได้รับการยืนยันอย่างเป็นทางการก็ตาม

ตลอดสองปีที่ผ่านมา ตลาดยินดีจ่ายราคาสูงสำหรับมูลค่าบริษัท AI โดยอิงจากการเติบโตในอนาคตที่จินตนาการไว้ เมื่อ Anthropic เข้าจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์แล้ว คุณภาพของรายได้ ต้นทุนการประมวลผล การเผาผลาญเงินสด (cash burn) และอัตราการรักษาฐานลูกค้า จะถูกจับตาตรวจสอบอย่างเข้มงวดจากนักลงทุนในตลาดสาธารณะ

การเติบโตและผลกำไรที่ปรับตัวดีขึ้นพร้อมกัน ชี้ไปสู่มูลค่า 2 ล้านล้านดอลลาร์

รายได้แบบ annualized ของ Anthropic เพิ่มขึ้นจาก 9 พันล้านดอลลาร์เมื่อสิ้นปีที่แล้ว มาอยู่ที่ประมาณ 4.7 หมื่นล้านดอลลาร์ภายในเดือนพฤษภาคม 2026 หลังจากนั้นบริษัทได้ปิดรอบระดมทุน Series H ด้วยมูลค่า 9.65 หมื่นล้านดอลลาร์ และภายในสิ้นเดือนกรกฎาคม อัตรารายได้แบบ annualized run rate ได้เพิ่มขึ้นต่อไปอีกเป็น 6.5 หมื่นล้านดอลลาร์ ตลาดคาดการณ์ว่าหากอัตราการเติบโตในปัจจุบันยังคงดำเนินต่อไป รายได้แบบ annualized ตลอดปี 2026 อาจแตะระดับ 1 แสนถึง 1.2 แสนล้านดอลลาร์

ในขณะเดียวกัน รายได้ในไตรมาส 2 เติบโตขึ้นเกือบ 14 เท่าเมื่อเทียบกับปีก่อนหน้า และบริษัทยังรายงานกำไรจากการดำเนินงานที่ปรับปรุงแล้ว (adjusted operating profit) เป็นบวกเป็นครั้งแรก ซึ่งเร็วกว่าเป้าหมายภายในของบริษัทเองที่ตั้งไว้ว่าจะทำกำไรได้ภายในปี 2028

จากมูลค่าที่คาดการณ์ไว้ที่ 2 ล้านล้านดอลลาร์ และอัตรารายได้แบบ annualized ล่าสุดที่ 6.5 หมื่นล้านดอลลาร์ อัตราส่วนราคาต่อยอดขาย (price-to-sales ratio) ของ Anthropic จะอยู่ที่ประมาณ 30 เท่า ซึ่งใกล้เคียงกับขอบบนของช่วงมูลค่าสำหรับบริษัทซอฟต์แวร์ที่มีการเติบโตสูง

แต่สำหรับบริษัทโมเดลพื้นฐาน (foundation model) อย่าง Anthropic อัตราส่วนราคาต่อยอดขายเพียงอย่างเดียวไม่สามารถบอกเรื่องราวทั้งหมดได้ เมื่อพิจารณาว่าผลขาดทุนสุทธิตลอดปี 2025 ของบริษัทยังคงอยู่ที่ประมาณ 4.2 หมื่นล้านดอลลาร์ สิ่งที่ตลาดต้องการรู้จริง ๆ คือการเติบโตของรายได้อย่างรวดเร็วนี้จะสามารถแปลงเป็นอัตรากำไรขั้นต้น กำไรจากการดำเนินงาน และกระแสเงินสดอิสระที่ยั่งยืนได้ในที่สุดหรือไม่

เหตุใด IPO ครั้งนี้จึงสำคัญ?

ประการแรก นักเทรดบางรายอาจมีความเกี่ยวข้องทางอ้อมอยู่แล้ว ตามข้อมูลที่เปิดเผยต่อสาธารณะ Alphabet ถือหุ้นใน Anthropic ประมาณ 14% (โดยมีเพดานตามสัญญาอยู่ที่ 15%) ส่วน Amazon เป็นหนึ่งในผู้ถือหุ้นภายนอกรายใหญ่ที่สุด ด้วยสัดส่วนใกล้เคียง 15% และได้ให้คำมั่นว่าจะซื้อบริการประมวลผลจาก Amazon Web Services มูลค่ากว่า 1 แสนล้านดอลลาร์ตลอดระยะเวลา 10 ปีข้างหน้า ขณะที่ Nvidia และ Microsoft ต่างก็ให้คำมั่นลงทุนเป็นมูลค่าหลายพันล้านดอลลาร์เช่นกัน

กล่าวอีกนัยหนึ่ง เมื่อ IPO เกิดขึ้นจริง ตลาดจะมีจุดอ้างอิงมูลค่าที่ชัดเจนและเป็นสาธารณะมากขึ้น สำหรับใช้ประเมินความเสี่ยงและโอกาสที่บริษัทเหล่านี้มีต่อ AI

ประการที่สอง SpaceX เป็นจุดอ้างอิงที่พร้อมใช้งาน ในเดือนมิถุนายนที่ผ่านมา มูลค่าตลาดของ SpaceX เคยแตะระดับ 1.7 ล้านล้านดอลลาร์ในช่วงสั้น ๆ หลังเข้าจดทะเบียน แต่ราคาหุ้นก็ผันผวนอย่างเห็นได้ชัดนับตั้งแต่นั้นมา หาก Anthropic สามารถทำมูลค่าได้เทียบเท่าหรือสูงกว่านี้ สิ่งที่นักเทรดต้องจับตาจริง ๆ คือราคาซื้อขายในตลาดรองหลังเข้าจดทะเบียนจะสามารถยืนราคาได้ด้วยผลประกอบการในเวลาต่อมาหรือไม่ มากกว่าการไล่ซื้อตามแรงเหวี่ยงของราคาอย่างขาดสติ

นอกจากนี้ OpenAI ยังถือเป็นจุดเปรียบเทียบที่สำคัญ รายได้ของ OpenAI มีรายงานว่าเพิ่มขึ้นเป็นสองเท่าจาก 2 หมื่นล้านดอลลาร์เมื่อสิ้นปีที่แล้ว มาอยู่ที่ประมาณ 4 หมื่นล้านดอลลาร์ และบริษัทก็ได้ยื่นขอ IPO แบบลับเช่นกัน แม้ว่าไทม์ไลน์การเข้าจดทะเบียนจะถูกมองว่าล่าช้ากว่า Anthropic อยู่บ้าง

หาก Anthropic เข้าจดทะเบียนก่อน การตั้งราคา IPO และผลการซื้อขายในตลาดหลังเข้าจดทะเบียนของบริษัทอาจกลายเป็นจุดอ้างอิงสำคัญสำหรับการประเมินมูลค่าของ OpenAI ในอนาคต และอาจส่งผลต่อทิศทางความเสี่ยงที่นักลงทุนยอมรับได้ในธีมการลงทุน AI โดยรวมด้วย

ตัวแปรสำคัญ 4 ประการที่จะกำหนดผลการดำเนินงานในตลาดหลักทรัพย์

ประการแรก ต้นทุนการประมวลผล ตามการคาดการณ์ที่บริษัทเปิดเผยต่อนักลงทุนในเดือนพฤษภาคม ต้นทุนการประมวลผลของ Anthropic อยู่ที่ 71 เซนต์ต่อรายได้ทุก 1 ดอลลาร์ในไตรมาส 1 และคาดว่าจะลดลงเหลือ 56 เซนต์ในไตรมาส 2 การปรับตัวลดลง 15 เซนต์นี้อาจเป็นปัจจัยสำคัญที่ช่วยให้บริษัทพลิกมามีกำไรจากการดำเนินงานที่ปรับปรุงแล้วเป็นบวกได้ในไตรมาส 2

ประเด็นคือ ผลกำไรในไตรมาส 2 อาจยังไม่สะท้อนต้นทุนการประมวลผลในอนาคตอย่างเต็มที่ ข้อตกลงซื้อบริการประมวลผลของ Anthropic กับ SpaceX ในปัจจุบันยังอยู่ในช่วงส่วนลด โดยอัตราเต็มจะเริ่มมีผลตั้งแต่ไตรมาส 3 เป็นต้นไป ซึ่งเทียบเท่ากับค่าใช้จ่ายประมาณ 1.25 พันล้านดอลลาร์ต่อเดือน และจะดำเนินต่อเนื่องไปจนถึงปี 2029 ซึ่งหมายความว่าแรงกดดันด้านต้นทุนอาจเพิ่มสูงขึ้นอีก ในขณะเดียวกัน บริษัทยังได้ให้คำมั่นในการซื้อบริการจาก Amazon Web Services ในระยะยาวด้วย

Anthropic ยังได้เตือนนักลงทุนด้วยว่าไม่สามารถรับประกันได้ว่าจะทำกำไรต่อเนื่องในไตรมาส 3 และไตรมาส 4 เมื่อต้นทุนการประมวลผลยังอยู่ในระดับสูง บททดสอบที่แท้จริงของความสามารถในการทำกำไรจึงเพิ่งจะเริ่มต้นขึ้นเท่านั้น

ประการที่สอง โครงสร้างการกำกับดูแลกิจการ มีรายงานว่าบริษัทกำลังพิจารณานำโครงสร้างหุ้นที่มีสิทธิออกเสียงพิเศษ (super-voting-rights) มาใช้ เพื่อให้ทีมผู้ก่อตั้งยังคงมีอำนาจตัดสินใจที่แข็งแกร่ง แม้สัดส่วนการถือหุ้นจะถูกเจือจางลงก็ตาม หลังเข้าจดทะเบียน โครงสร้างสิทธิออกเสียง อำนาจควบคุมของทีมผู้ก่อตั้ง และสัดส่วนหุ้นหมุนเวียนจริง (free float) ล้วนอาจส่งผลต่อความสนใจในการจองซื้อของนักลงทุนสถาบัน รวมถึงผลการซื้อขายหลังเข้าตลาด

ประการที่สาม สภาพแวดล้อมด้านกฎระเบียบ ในเดือนมิถุนายนที่ผ่านมา มาตรการควบคุมการส่งออกของสหรัฐฯ ส่งผลให้โมเดลของบริษัทสองรุ่นต้องถูกระงับการให้บริการชั่วคราวเป็นเวลาเกือบสามสัปดาห์ ก่อนจะกลับมาเปิดให้ใช้งานได้อีกครั้งในช่วงต้นเดือนกรกฎาคม เหตุการณ์นี้แสดงให้เห็นว่าความเสี่ยงด้านนโยบายสามารถส่งผลกระทบโดยตรงต่อจังหวะการนำผลิตภัณฑ์ AI ไปสร้างรายได้เชิงพาณิชย์ได้ทันที มาตรการควบคุมการส่งออกทั้งด้านชิปและโมเดล AI อาจกลายเป็นตัวแปรสำคัญที่ส่งผลต่อการเติบโตในอนาคตด้วย

ประการที่สี่ แรงกดดันด้านการแข่งขัน Anthropic ไม่ได้เผชิญการแข่งขันเพียงจากยักษ์ใหญ่สัญชาติอเมริกันอย่าง OpenAI และ Google เท่านั้น แต่ยังรวมถึงทางเลือกต้นทุนต่ำ เช่น โมเดลโอเพนซอร์สจากจีนด้วย หากการแข่งขันด้านราคาระหว่างโมเดลพื้นฐานทวีความรุนแรงขึ้น การเติบโตของรายได้อาจยังดำเนินต่อไปได้ แต่อัตรากำไรอาจไม่ได้ปรับตัวดีขึ้นตามไปด้วยเสมอไป

ผลกำไรในไตรมาส 3 คือบททดสอบสำคัญ — โอกาสเทรด Pre-IPO ของ Pepperstone ที่ควรจับตา

แน่นอนว่าราคา IPO เป็นเรื่องสำคัญ แต่สำหรับนักเทรดแล้ว สิ่งที่ควรอยู่ในปฏิทินการลงทุนจริง ๆ คือผลประกอบการในอีกสองไตรมาสข้างหน้า

หากบริษัทไม่สามารถรักษาความสามารถในการทำกำไรไว้ได้ในไตรมาส 3 และไตรมาส 4 เรื่องเล่าที่ว่า "บริษัท AI เริ่มสร้างรายได้เป็นกอบเป็นกำแล้ว" อาจกลายเป็นเพียงการปรับตัวดีขึ้นชั่วคราว และมูลค่า 2 ล้านล้านดอลลาร์ก็อาจต้องถูกทดสอบซ้ำอีกครั้ง

แต่หาก Anthropic ยังสามารถรักษาการเติบโตอย่างรวดเร็วและกำไรจากการดำเนินงานเป็นบวกไว้ได้ แม้ต้นทุนการประมวลผลจะสูงขึ้น ก็จะเป็นเครื่องยืนยันในระดับหนึ่งว่าโมเดลธุรกิจของ AI กำลังก้าวจาก "เรื่องราวการเติบโตสูง" ไปสู่ "ความสามารถในการทำกำไรในระดับขนาดใหญ่" ได้จริง

ก่อนการเข้าจดทะเบียนอย่างเป็นทางการ ความเชื่อมั่นของตลาดมีแนวโน้มที่จะแกว่งตัวไปมารอบ ๆ "บททดสอบความสามารถในการทำกำไร" นี้ต่อไป และโอกาสในการลงทุนก็อาจไม่ได้จำกัดอยู่เพียงแค่ช่วงเวลาหลังจาก IPO เข้าจดทะเบียนอย่างเป็นทางการเท่านั้น

สำหรับนักเทรดที่ต้องการเข้าร่วมความเคลื่อนไหวนี้ตั้งแต่เนิ่น ๆ แทนที่จะรอฟังผลประกอบการเพียงอย่างเดียว Pepperstone มีแผนที่จะเปิดให้บริการ Anthropic Pre-IPO Perpetual CFD ในอนาคต ซึ่งจะช่วยให้นักเทรดสามารถแสดงมุมมองของตนเองต่อประเด็นการประเมินมูลค่านี้ได้โดยตรง ก่อนที่ IPO จะเกิดขึ้นจริง โปรดติดตามรายละเอียดเพิ่มเติม!