区间突破，牛市启动：恒指能否持续领跑？

6月初以来，恒生指数自50日均线展开强势反弹，于6月9日突破了自5月中旬以来的震荡区间上沿23,900点。这一关键水平的突破引发大量交易盘进场，带动指数连续6个交易日收涨，并站稳24,000点关口，进入技术性牛市。

在市场风险偏好普遍趋稳的背景下，这一动能引发了市场对恒指是否具备进一步挑战年内高点的期待。

尽管中美贸易谈判阶段性缓和为全球风险资产注入短期利好，中国5月公布的一系列经济数据却并未如预期般改善，这令部分交易员对行情的持续性持保留态度。整体来看，当前的上涨更偏向于情绪驱动，而非基本面反转。

贸易数据受挫，通缩压力仍存

市场原本预期，随着中美90天关税暂停的落地，中国5月的贸易表现将有所回暖。但实际数据令人失望：出口同比仅增长4.8%，远低于上月的8.1%；进口则同比下滑3.4%，整体逊于市场预期。

这导致5月贸易顺差扩大至1,030亿美元，创有记录以来第二高，背后最大的拖累因素仍是对美贸易的骤降。数据显示，中国对美出口同比暴跌35%，为2020年一季度以来最低。这一方面反映出中美贸易摩擦的深远影响，另一方面也受到4月“抢出口”效应的扰动。

尽管中国正努力开拓非洲、东盟及印度等市场以分散对美依赖，但从当前体量和产品结构来看，替代效应仍难完全对冲缺口。

与此同时，中国自美国进口同比下降18%，其中波音飞机交付暂停构成拖累。此外，国产新能源汽车渗透率提升，令中国对美汽车进口需求大幅下降，同比减少29%。这些变化在一定程度上显示出中国对美依赖有所调整，但短期内仍难以抵消整体贸易收缩所带来的压力。

价格层面，尽管能源价格回落，但中国5月CPI同比仍为负值。不过，核心CPI同比上涨0.6%，略高于市场预期，表明内需正在逐步修复，消费相关政策开始显现成效。

综合来看，尽管中美之间的关税税率已有所下调，但10%的普遍关税、20%的芬太尼关税以及高达50%的钢铝关税依然对出口构成明显压力。在内需复苏尚不稳固的背景下，通缩风险仍需警惕，市场迫切期待中美进一步谈判，为中国商品在全球市场争取更大竞争力。

中美贸易缓和，市场借势上攻

尽管经济数据表现不佳，但恒指仍在中美谈判情绪推动下逆势上涨，这与其“外资敞口大、政策敏感度高”的特性密切相关。

自上周中美领导人通话以来，双边沟通有所升温。原定于6 月 9 日结束的对话延长，美国方面也表达出对谈判进展的积极评价。这对市场多头构成直接利好，尤其是在特朗普此前指责中国未放松贸易限制并扬言加倍征收钢铝关税的背景下。

更进一步的利好还包括有传言称，美方可能在此次谈判中放松部分高科技产品（如芯片）的出口限制，作为交换条件，中方或将恢复部分稀土出口。事实上，近期中国已批准部分稀土出口申请，这被外界解读为试图释放缓和信号，稳定双边经贸关系。

然而，在任何实质协议落地之前，高层通话更多是“短期提振”，对市场的长期驱动作用仍然有限。中方对结构性改革的顾虑，以及随着中期选举临近，美方内部政治分歧加剧，决定了谈判虽有进展，但达成全面协议的难度依然较大。

24,000点之后，恒指和去和从？

总的来说，恒指当前的反弹是情绪驱动与政策预期共振的结果，而非基本面的反转。后续能否延续涨势，关键在于政策落地与经济修复能否跟上市场定价的速度。我认为短期来看，恒指的最小阻力路径指向上行。

从谈判进展看，若8月关税暂停期截至前出现实质性突破，比如中国在关税税率或高科技产品进口限制方面获得更多让步，加之内需继续修复、通缩缓解，那么恒指很可能扩大上行动能。

除此之外，港股 5 月 IPO市场火热，以宁德时代和恒瑞医药为首的10 家新上市公司共募集 557.6 亿港元，募资额创 2021 年 3 月以来新高。目前消费和科技在港股市值已经占到半壁江山，阿里、网易、比亚迪和中芯国际等 10 年科技公司在港股流通市值中占比接近 30%。

在美国财政赤字高企、信用评级受损的背景下，若中国AI技术进展显著、宏观政策持续发力，恒指或将凭借估值优势与成长特性，继续吸引全球资金配置。

话虽如此，在4 月美国关税抢跑，导致全年订单已经很大程度被消化的前提下，即便关税还有调降空间，中国下半年的出口压力仍可能较大。作为“双速模型”下中国经济增长的支柱之一，潜在的出口走软可能会限制恒指的上行空间。