USDJPY se acerca a 160: intervención o subida de tipos podrían dar alivio, pero el crecimiento salarial es la clave

Desde octubre, la persistente debilidad del yen se ha convertido en un tema inevitable en el mercado FX. La semana pasada, el USDJPY llegó brevemente a 157, marcando el nivel más alto desde enero y acercándose a la “línea roja de intervención” en 160. Para una economía muy dependiente de las importaciones y de la demanda externa, una depreciación así no puede ignorarse.

En mi opinión, esta debilidad del yen no es solo una cuestión de sentimiento del mercado, sino la consecuencia de un desajuste entre las fuerzas fiscales, monetarias y políticas: el gobierno ha optado por una agresiva expansión fiscal para estimular el crecimiento, el banco central duda entre normalizar la política monetaria y proteger una economía frágil, y el mercado está revalorizando el yen en función de los diferenciales de tipos de interés y del cambio en la dinámica de activo refugio.

Política fiscal expansiva + política monetaria laxa = presión sobre el yen

La caída acelerada del yen coincidió con el nombramiento de la nueva primera ministra Sanae Takaichi.

El nuevo gobierno aprobó rápidamente un paquete de estímulo de 21,3 billones de yenes, con presupuestos suplementarios que ampliaron aún más el gasto fiscal. Una expansión de esta magnitud aumenta inevitablemente la emisión de bonos del gobierno, alimentando la preocupación del mercado sobre la sostenibilidad de la deuda de Japón.

Como resultado, los rendimientos de los JGB a 10 años se dispararon a niveles no vistos desde 2008, ejerciendo una presión significativa sobre el mercado de bonos japonés, que durante mucho tiempo ha dependido de bajos tipos a largo plazo para mantener la estabilidad.

Mientras tanto, la política monetaria ha ofrecido poco margen de protección. Takaichi se opone abiertamente a las subidas de tipos, y el Banco de Japón se mantiene principalmente en un plano de intervenciones verbales, sin dar señales claras de normalización. En un contexto de expansión fiscal y tipos reprimidos, la dirección de la política añade más presión sobre el yen.

El atractivo como activo refugio se debilita: el “colchón” del yen se adelgaza

Una de las principales razones de la presión vendedora sobre el yen es el debilitamiento estructural de su estatus como activo refugio. Históricamente, en momentos de riesgo, el capital fluía hacia el yen, pero ese reflejo está desapareciendo. Cuando la dirección de la política es altamente incierta, la lógica tradicional de activo refugio queda compensada por el riesgo de política.

Los participantes del mercado se enfrentan a una pregunta clave: si ocurre un shock externo, ¿estabilizará Japón el yen mediante subidas de tipos u otras medidas? Cuando esta expectativa no está clara, el “colchón” original del yen se reduce.

En consecuencia, el comportamiento reciente del mercado ha sido atípico: durante periodos de aumento del sentimiento de riesgo, el yen no se ha apreciado de forma significativa y, en ocasiones, se han observado salidas de capital o compras débiles. El mercado, influido por las señales de política, está replanteando el yen: de activo refugio tradicional a moneda de financiación de bajo rendimiento.

La intervención puede frenar caídas a corto plazo, pero la debilidad estructural persistente

A medida que el USDJPY se acerca a 160, las discusiones sobre intervención se intensifican. Las autoridades japonesas han reiterado en numerosas ocasiones que actuarán si es necesario para estabilizar la divisa. Si el yen cae rápidamente o enfrenta presión especulativa, es casi inevitable una intervención a corto plazo.

Sin embargo, en lo fundamental, el efecto de la intervención es limitado. Los motores principales de la debilidad del yen siguen siendo la combinación de políticas fiscal y monetaria laxas, el amplio diferencial de tipos entre EE. UU. y Japón, y la disminución de su atractivo como refugio. Sin cambios significativos en estos fundamentos, la intervención cambiaria por sí sola no puede revertir la valoración bajista del yen a medio y largo plazo.

Incluso si la intervención genera un rebote temporal, el mercado suele reposicionar el yen según los fundamentales una vez que el “efecto sorpresa” se desvanece. Sin ajustes de política que la acompañen, el yen probablemente volverá a una senda de depreciación.

Decisión de tipos del BOJ en diciembre: los salarios son la clave

Actualmente, el mercado asigna alrededor de un 40% de probabilidad a que el Banco de Japón suba los tipos en diciembre, mientras que la probabilidad de un recorte de tipos por parte de la Fed en el mismo periodo supera el 80%. Una reducción del diferencial de tipos entre EE. UU. y Japón podría proporcionar un apoyo adicional al yen más allá de la intervención.

El gobernador del BOJ, Kazuo Ueda, ha enfatizado repetidamente que necesita más evidencia empírica de crecimiento salarial para justificar una subida de tipos, mientras que el mayor sindicato de Japón ha propuesto al menos un 5% de aumento salarial para 2026.

Esto aporta argumentos para una normalización monetaria, pero también hace que las decisiones de política sean más cautas: por un lado, presiones al alza procedentes de salarios e inflación; por otro, la necesidad de evitar choques de tipos en la economía real. El mercado equilibra estas fuerzas: si los tipos a corto plazo no pueden subir rápidamente mientras el diferencial entre EE. UU. y Japón sigue siendo amplio, el yen es más propenso a usarse como moneda de financiación, manteniendo la presión depreciatoria elevada.

Si el BOJ mantiene los tipos en diciembre, el USDJPY podría poner a prueba los 160, con un rango de negociación probable entre 155 y 160. El yen seguirá funcionando como moneda de financiación, con la presión intacta. Si el BOJ opta por subir los tipos, el yen podría experimentar un rebote a corto plazo, pero su sostenibilidad dependerá de si los beneficios empresariales y los datos de consumo respaldan tipos más altos.

Centrarse en el eje “salarios–política” para medir la volatilidad a corto plazo

En conjunto, la debilidad del yen refleja la posición actual de la política japonesa. La clave para revertir la tendencia del yen no es la intervención verbal ni movimientos puntuales de capital, sino que las negociaciones salariales logren situar a Japón en una senda sostenible de “crecimiento salarial → subidas de tipos del banco central”.

Si los salarios continúan aumentando de forma constante el próximo año y el BOJ eleva gradualmente los tipos como está previsto, el mercado podría volver a integrar el yen dentro de la “lógica del diferencial de tipos”, creando condiciones para una recuperación estructural.

Por el contrario, mientras la intención de expansión fiscal siga clara, la presión por la emisión de bonos gubernamentales persista y el BOJ no pueda o no quiera endurecer de forma agresiva por adelantado, el yen seguirá siendo una moneda de financiación de bajo rendimiento, sometida a una presión continua de depreciación.

Hasta entonces, el yen seguirá siendo altamente volátil y vulnerable a shocks de política. La apreciación a corto plazo dependerá más de intervenciones o eventos de mercado que de los fundamentales.