FOMC Julio: el mercado descuenta más riesgo que la Fed

Warsh oscurece la función de reacción de la Fed

Esta es apenas la segunda reunión bajo el presidente Kevin Warsh, cuya decisión deliberada de abandonar la orientación futura ("forward guidance") ha dejado a los analistas con menos pistas de lo habitual sobre la función de reacción de la Reserva Federal. Warsh ha repetido tanto a periodistas como a legisladores que la Fed entregará estabilidad de precios, sin especificar cómo ni cuándo, y sus conferencias de prensa han aportado poca claridad adicional. Ese vacío de comunicación, sumado a un Comité genuinamente dividido, explica por qué varios analistas describen esta reunión del FOMC de julio como una de las más inciertas en años.

¿Por qué el mercado descuenta más de lo esperado?

El argumento a favor de mantener las tasas descansa en datos que se han vuelto más favorables desde la reunión de junio. El IPC subyacente de junio fue más benigno, el indicador core estuvo prácticamente plano mes contra mes, y el crecimiento salarial —medido por las ganancias promedio por hora— se ha enfriado a cerca de 3.5% anualizado. El crecimiento del empleo también se ha moderado, con el reporte de nóminas no agrícolas de junio mostrando una contratación más débil y revisiones a la baja significativas en los meses previos. Bajo esta óptica, subir tasas en el FOMC de julio arriesgaría enviar una señal confusa sobre cómo responde realmente la Reserva Federal a los datos macroeconómicos, apenas una reunión después de haber mantenido la tasa de forma unánime.

Datos blandos respaldan la pausa, pero el petróleo complica todo

Pero hay quienes argumentan en contra de esta lectura, ya que los mercados de energía se han movido marcadamente en la dirección opuesta. El crudo Brent ha subido cerca de 17% en lo que va de julio, impulsado por la intensificación del conflicto en Medio Oriente y los ataques hutíes que amenazan el transporte marítimo a través del estrecho de Bab-el-Mandeb. Los precios de la gasolina minorista han seguido la misma tendencia, de vuelta por encima de US$4 por galón. Ese es precisamente el tipo de lenguaje de "shock de oferta" que la Reserva Federal usó en su comunicado de junio para describir la inflación elevada, lo que plantea la posibilidad de que la inflación se reacelere de cara al dato de IPC de agosto.

Se espera que el comunicado del FOMC de julio tenga solo cambios incrementales si la Reserva Federal mantiene la tasa. La baja en la tasa de desempleo a 4.2% en junio probablemente requerirá algún reconocimiento en el párrafo sobre el mercado laboral, aunque el ritmo más suave de creación de empleo y las revisiones a la baja complican ese reconocimiento. En materia de inflación, no es descartable que el comunicado siga citando al petróleo como la principal causa del nivel elevado, igual que en el mes anterior. El mayor factor de incertidumbre es si el Comité añade lenguaje que sugiera que actuaría "de ser necesario" para entregar estabilidad de precios: una declaración condicional que no llegaría a ser orientación futura, pero que igualmente sería leída como más restrictiva.

Sobre el escenario de baja probabilidad, pero no trivial, de una subida, la lógica se centra en el propio Warsh. Las palabras y promesas eventualmente requieren acción, y un presidente que ha prometido reiteradamente estabilidad de precios sin especificar el mecanismo podría sentir presión por demostrar resolución, particularmente con algunos indicadores de inflación subyacente más de un punto porcentual por encima del objetivo. Una subida ahora sería prematura dados los datos favorables desde junio, pero el riesgo de cola es lo suficientemente real como para que el posicionamiento del mercado ya se haya ajustado.

La pausa domina, pero el sesgo hawkish queda instalado

El resultado más probable para el FOMC de julio sigue siendo una mantención en 3.50%-3.75%, con dos o tres disidencias a favor de una subida, un comunicado en gran medida sin cambios pero que deja la puerta abierta a una acción futura, y una conferencia de prensa que, por diseño, ofrecerá poca información explícita. El umbral para una subida de 25 puntos base es alto, pero no lo suficiente como para que los mercados lo traten como una simple pausa, y esa tensión entre datos favorables y presión del petróleo probablemente mantendrá elevada la volatilidad de mercado.