Anteprima BoE Agosto 2024: Una riduzione di 25 punti base potrebbe essere difficile da digerire

Come visto sopra, ci aspettiamo che il MPC effettui un taglio del tasso di interesse di 25bp durante la riunione di politica monetaria di agosto, il primo taglio del tasso dal momento in cui l'economia si trovava nel bel mezzo della pandemia, e un taglio che verrebbe effettuato esattamente un anno dopo che il tasso di interesse era arrivato al suo livello terminale del 5,25%. Tuttavia, è difficile avere un alto grado di convinzione in una tale previsione dati gli ultimi dati e la mancanza di comunicazione da parte dei decisori politici. In base alla curva GBP OIS, i mercati monetari valutano la riunione come un tiro al bersaglio, implicando una possibilità del 50/50 di un taglio del 25bp, senza però escludere completamente tale mossa fino a novembre.

In ogni caso, indipendentemente dal fatto che sia effettuato o meno un taglio dei tassi, sembra molto probabile che il MPC sarà nuovamente diviso sull'azione politica appropriata.

Il Vice Governatore Ramsden, insieme al membro esterno Dhingra, si sono opposti a favore di un taglio immediato di 25 punti base nella precedente riunione politica e probabilmente lo faranno anche questa volta, con pochi dati che possano dissuadere entrambi dalle loro posizioni accomodanti attuali.

Nel frattempo, lo scorso giugno, mentre la decisione di mantenere i tassi fermi è stata approvata con un voto di 7-2 tra i membri del MPC, è stata riportata come "finemente bilanciata" per alcuni membri del MPC. I rapporti indicano che questo gruppo comprendeva tre decisori politici, probabilmente inclusi il Governatore Bailey, il Vice Governatore Breeden. L'ex Vice Governatore Broadbent era probabilmente anche in questo gruppo, anche se è stato sostituito nel MPC dall'ex funzionario del Tesoro Lombardelli che, se la convenzione tiene, probabilmente voterà con il Governatore in questa sua prima riunione del MPC.

Naturalmente, due decisori politici già favorevoli a un taglio e potenzialmente altri tre che considerano tale decisione come 'finemente bilanciata', pongono un'asticella piuttosto bassa per un taglio di 25 punti base, anche se con un voto stretto di 5-4. La domanda chiave, secondo i verbali della decisione di giugno, che questo gruppo di decisori politici dovrà risolvere è se le cifre sull'inflazione più alte del previsto ricevute dalla precedente decisione "alterino significativamente" la traiettoria disinflazionistica su cui l'economia sembra procedere.

È interessante notare che sembra probabile che se il MPC dovesse effettuare un taglio, non sarà un taglio sostenuto dall'Economista Capo Huw Pill - una situazione piuttosto insolita per i decisori politici. Pill ha osservato recentemente che è una "questione aperta" se sia il momento giusto per un taglio o meno, esprimendo anche il suo parere che l'inflazione rimane persistente nell'economia del Regno Unito. Pill probabilmente sarà affiancato in un dissenso falco dal membro esterno Mann, preoccupato che l'inflazione rimanga sopra il 2% per il resto del 2024, insieme al membro esterno Haskel, che lascia il MPC dopo questa riunione e resta preoccupato per l'impatto del mercato del lavoro stretto che sottende le pressioni inflazionistiche sottostanti.

Questo processo di deduzione ci porta a un probabile voto di 6-3 a favore di un taglio di 25 punti base, sebbene con poca visibilità sul punto di vista del membro esterno Greene, che non ha fatto commenti pubblici da metà maggio. Quindi un voto di 5-4 è decisamente possibile, con una convinzione in una tale decisione considerevolmente inferiore rispetto a quanto avverrebbe di solito prima di una decisione di una banca centrale del G10.

Mentre la divisione dei voti è una questione, l'orientamento politico è un'altra.

Naturalmente, se il MPC dovesse mantenere i tassi fermi, ci si aspetterebbe che l'attuale orientamento politico rimanga, con il Comitato che "continua a monitorare" per quanto tempo il tasso di interesse della Banca dovrebbe rimanere al suo livello attuale.

Tuttavia, se, come ci aspettiamo, il MPC effettuerà effettivamente un taglio dei tassi del 25bp, è improbabile che l'orientamento dichiarato sia esplicito sui tempi dei futuri tagli dei tassi, anche se tale taglio sarà probabilmente l'inizio di una serie di mosse simili, riportando la politica a un contesto più neutrale nel tempo. Invece, e in linea con i pari del G10, la dichiarazione probabilmente sottolineerà un approccio basato sui dati a qualsiasi ulteriore normalizzazione della politica, con eventuali ulteriori tagli che dipenderanno dai rischi di persistente inflazione che continuano a diminuire, così come dalla più ampia resilienza economica. Entrambi i fattori, ovviamente, che il MPC sta già monitorando attentamente per determinare il tempismo del primo taglio dei tassi di questo ciclo.

Parlando di inflazione, e come già evidenziato in questa nota, lo scenario è piuttosto confuso. Mentre l'IPC principale è sceso al target del 2% su base annua a maggio, e vi è rimasto anche a giugno, una parte significativa di questo calo è dovuta sia ai prezzi più bassi dell'energia per i consumatori, sia a un effetto base favorevole. Le misure dell'inflazione sottostante hanno fatto alcuni progressi verso il target, tuttavia continuano a indicare che le pressioni sui prezzi rimangono relativamente stabili - l'IPC core è rimasto costante al 3,5% su base annua per due mesi consecutivi, mentre l'IPC dei servizi (una metrica su cui il MPC pone grande enfasi) è rimasto al 5,7% su base annua per due mesi di fila, con la stima di giugno che è stata di 0,6pp sopra le previsioni di maggio della BoE.

La riunione di agosto porterà un aggiornamento su quelle previsioni. Sul fronte dell'inflazione, è probabile che l'indice dei prezzi al consumo principale continui a rimanere al di sotto del target del 2% sia nel 2026 che nel 2027, con la curva OIS poco cambiata in termini di prezzi a 1 e 2 anni rispetto a quelli al momento del round di previsioni di maggio. Come è stato per qualche tempo, la previsione dell'inflazione basata sui tassi di mercato rimane un meccanismo implicito di segnalazione per il MPC, con tale disallineamento dell'inflazione che implica che i mercati continuano a prezzare un percorso dei tassi leggermente troppo accomodante nel medio periodo.

Nel frattempo, passando al mercato del lavoro, le cose sono nuovamente un po' un 'cavalliere'. Il tasso di disoccupazione principale è rimasto al 4,4% nei tre mesi fino a maggio, anche se questa metrica continua ad essere poco affidabile a causa dei continui problemi di qualità dei dati e dei sondaggi dell'ONS, che non mostrano segni di risoluzione rapida. Prendendo i dati alla lettera, tuttavia, si evince un mercato del lavoro che continua a indebolirsi gradualmente, con la disoccupazione al suo livello più alto dalla fine del 2021.

Tuttavia, al contempo, la crescita dei guadagni rimane elevata, con pressioni salariali al rialzo ancora significative. I guadagni, sia includendo che escludendo i bonus, sono aumentati del 5,7% anno su anno nel periodo sopra menzionato, un ritmo chiaramente incompatibile con il ritorno all'obiettivo di inflazione del 2% nel medio termine, sebbene sia stato distorto al rialzo nei mesi recenti dall'aumento annuale del salario minimo.

Sembra probabile che la BoE che 'aggiorni' la previsione di disoccupazione a breve termine in questa riunione, anche se tali previsioni dovrebbero rimanere sostanzialmente invariate nel medio termine fino al 2020.

Tuttavia, anche se il mercato del lavoro si è gradualmente indebolito, la crescita economica è rimasta resiliente. Il PIL è cresciuto dello 0,7% trimestrale nei primi tre mesi dell'anno, mentre l'economia si è ripresa da una recessione lieve alla fine del 2023. Gli indicatori principali indicano che questo solido momento è continuato nei mesi successivi; recenti sondaggi PMI hanno indicato un ulteriore aumento dell'attività economica, soprattutto nel settore manifatturiero, dove il PMI è salito a un massimo di 24 mesi secondo la lettura preliminare di luglio. Le attuali proiezioni di crescita della Banca, specialmente per quest'anno, sembrano eccessivamente pessimistiche.

Dato che la riunione di agosto vede la pubblicazione dell'ultimo Rapporto trimestrale sulla politica monetaria, la riunione sarà seguita anche da una conferenza stampa del Governatore Bailey.

Questo, incidentalmente, è un altro argomento a favore di un taglio del tasso di interesse di 25bp questa volta, dato che la suddetta conferenza stampa offre al Governatore e ai colleghi l'opportunità di spiegare e approfondire la decisione politica. La prossima conferenza stampa di questo tipo e la pubblicazione delle previsioni non è prevista prima di novembre, momento in cui, se i tassi dovessero rimanere stabili, l'economia avrebbe trascorso 15 mesi con il tasso di interesse bancario al suo livello terminale.

Durante la conferenza stampa, è probabile che Bailey ripeta ampiamente l'orientamento flessibile e dipendente dai dati che ci aspettiamo venga emesso nella dichiarazione di politica, cercando di non vincolare i decisori politici a un percorso predefinito del tasso di interesse, o offrire troppi suggerimenti espliciti sul momento di ulteriori riduzioni del tasso.

Da notare che Bailey non ha rilasciato alcun commento pubblico dal termine di maggio, a causa del periodo di "blackout" autoimposto in vista delle elezioni, il che significa che i suoi commenti non solo sull'outlook della politica, ma su altri argomenti, saranno di interesse. Un'area particolare di attenzione sarà probabilmente l'uso crescente della facility di repo a breve termine settimanale della BoE, che ora supera i 30 miliardi di sterline, e l'aumento dei tassi di repo a breve termine, entrambi dei quali implicano una carenza di liquidità tra le banche britanniche e il potenziale per un problema di finanziamento, mentre la Banca continua le vendite attive di titoli di stato. I suggerimenti sul futuro del processo di riduzione quantitativa varranno la pena di essere ascoltati, in vista della revisione annuale della QT a settembre, e con aspettative elevate che la BoE presto metterà fine alle vendite di titoli di stato.

Per la GBP, e in contrasto con molte recenti decisioni della BoE, è probabile che il meeting di agosto sia un evento di volatilità significativo su cui i trader devono gestire il rischio, a causa dei rischi associati alla decisione da entrambi i lati.

Sebbene la reazione sia probabilmente relativamente binaria - rialzo del cable in caso di decisione di mantenere lo status quo, ribasso in caso di taglio dei tassi - molto dipenderà anche dalla ripartizione dei voti e dalle indicazioni politiche, in particolare se ulteriori riduzioni dei tassi vengono esplicitamente menzionate.

1.3000 rimane il numero chiave da tenere d'occhio al rialzo, con i massimi di luglio 2023 a 1.3140 probabile obiettivo dei rialzisti in caso di superamento della grande cifra. D'altra parte, la cifra di 1,28 e la media mobile a 50 giorni appena sotto rappresentano i livelli di supporto più significativi, al di sotto dei quali si nascondono le medie mobili a 100 e 200 giorni.

Personalmente, resto incline a vendere in qualsiasi forza della sterlina britannica che possa verificarsi, in particolare considerando che la crescita economica degli Stati Uniti continua a superare di gran lunga quella dei pari dei DM, e con la curva OIS dell'USD che sconta un eccessivamente aggressivo taglio dei tassi della Fed di 65 punti base entro la fine dell'anno. Detto questo, il dollaro verde e lo spazio FX G10 più ampiamente dovrebbero rimanere confinati in un range per un po' di tempo, con la divergenza delle politiche tra le principali banche centrali che rimane stretta nella sua natura.