Bilancio del Regno Unito 2024: Ulteriore allentamento in arrivo

Sembra che nel Regno Unito ci sia un "evento fiscale" in corso in modo quasi continuo al momento, a malapena ci siamo mossi oltre il precedente pacchetto di aggiustamenti della politica prima che delle sonde per il prossimo round siano lanciate dalla stampa. Forse non c'è mai stato, almeno negli ultimi tempi, un focus così significativo sul tesoro pubblico come quello attuale, dovuto principalmente al rapporto debito/PIL (escluse le banche) che si attesta al 96,5%, il livello più alto dal '60, mentre il carico fiscale, quando misurato dalle entrate come quota del PIL, si attesta al massimo postbellico.

Chiaramente, con tutto ciò in mente, lo stato delle finanze pubbliche rimane, nella migliore delle ipotesi, fragile. Nonostante ciò, e considerando che il margine fiscale sia relativamente limitato, è probabile che il Cancelliere presenti comunque un pacchetto relativamente significativo di tagli fiscali, probabilmente del valore compreso tra lo 0,6% e lo 0,8% del PIL.

Rimane poco chiaro come sarà strutturato un tale pacchetto, o la sua dimensione esatta. Tuttavia, data la storia recente, il "congelamento temporaneo" delle tasse sul carburante, in atto dal 2011, e il taglio di 5 centesimi al litro annunciato nel 2022, sono probabili che vengano estesi, probabilmente utilizzando circa 4 miliardi di sterline dei circa 25 miliardi di margine fiscale che il Cancelliere è probabile abbia a seguito delle ultime previsioni dell'OBR.

Questo "margine", incidentalmente, è calcolato in base a come l'OBR vede l'evoluzione del debito e del prestito rispetto alle regole fiscali del Governo. Attualmente, queste prevedono che il debito netto del settore pubblico diminuisca come proporzione del PIL entro il quinto anno della previsione, e che il prestito netto del settore pubblico non superi il 3% del PIL entro lo stesso anno della proiezione dell'OBR.

Queste regole hanno un paio di conseguenze.

In primo luogo, particolarmente data la precaria situazione delle finanze pubbliche, anche piccoli cambiamenti nelle previsioni del PIL dell'OBR possono comportare cambiamenti piuttosto drammatici nell'importo del margine disponibile, con in particolare revisioni al ribasso della crescita che aumentano il rischio che tali regole vengano violate, e riducendo l'ammontare di agevolazioni fiscali che possono essere erogate.

In secondo luogo, la parte a cinque anni delle regole significa che, come visto nella Dichiarazione d'Autunno, è possibile per il Cancelliere rispettare le regole fiscali attraverso significativi tagli fiscali nel breve termine, "pagati" con significativi tagli alla spesa in un secondo momento nell'orizzonte delle previsioni - comodamente, ben dopo le prossime elezioni generali.

In ogni caso, ci sono altri tagli fiscali che sembrano probabili oltre al suddetto congelamento del dovere sul carburante. È probabile che venga effettuato un taglio al tasso base dell'imposta sul reddito, o alle contribuzioni nazionali dei dipendenti, con quest'ultima - secondo quanto riportato dai media - più probabile, presumibilmente a causa del suo costo leggermente inferiore.

Altre misure riportate in considerazione includono un aumento della soglia alla quale viene pagato il 5% di imposta di bollo - probabilmente per stimolare ulteriormente il mercato immobiliare in vista delle elezioni - oltre ad alcuni aggiustamenti alle regole del child benefit, e probabilmente un ulteriore congelamento del dovere sull'alcol, a cui possiamo tutti brindare! Naturalmente, tutto ciò rimane altamente incerto fino a quando il Cancelliere salirà sul podio mercoledì a mezzogiorno; anche se lo farà, presumibilmente, senza un bicchiere in mano, come avveniva alcuni anni fa.

Certo, la domanda chiave per i partecipanti al mercato è cosa significherà questo pacchetto fiscale per i mercati, e per le prospettive della politica monetaria.

Per affrontare prima la seconda parte di quella domanda, è altamente improbabile che un tale significativo alleggerimento fiscale impedisca al MPC di effettuare tagli al tasso di Bank Rate quest'anno. Tuttavia, tale facilitazione è probabile che renda i responsabili delle politiche monetarie piuttosto nervosi rispetto a quanto lo siano attualmente, in particolare i falchi del MPC, due dei quali continuano a dissentire a favore di ulteriori restrizioni, citando particolare preoccupazione per la persistenza dell'inflazione nei servizi, che potrebbe essere ulteriormente stimolata da un notevole ulteriore allentamento della politica fiscale.

La curva SONIA attualmente include il primo taglio del tasso di 25bp per agosto, leggermente più ristrettivo rispetto al consenso del lato venditore, che attualmente prevede che tale riduzione avvenga a giugno. Tuttavia, c'è un certo grado di rischio ristrettivo associato al Budget, con un pacchetto di misure più ampio del previsto che probabilmente vedrà un ulteriore eliminazione dei 61bp di flessibilità ancora presenti nella curva per l'intero anno.

Naturalmente, anche i gilts dovranno assimilare eventuali implicazioni di politica monetaria del Budget, ma dovranno anche affrontare il modo in cui le misure annunciate influenzano l'emissione nel medio termine. Sebbene reazioni violente simili a quelle avvenute in seguito al famigerato 'mini-budget' di Liz Truss sembrino altamente improbabili, sembra probabile che emerga una certa pressione di vendita in caso di significativo aumento delle emissioni.

Nello spazio FX, l'impatto di qualsiasi evento fiscale sulla GBP (o su qualsiasi valuta DM e evento fiscale, per la verità) è sempre un po' discutibile. In genere c'è la tendenza a considerare questi eventi come rischi di mercato importanti, solo per poi rivelarsi una sorta di 'fiasco'.